今天，我们实地调研了锦富新材，与公司董秘就公司情况进行交流。
受益产业转移明显，内资客户出货增加
上市以来，公司积极拓展内资客户及渠道。5 月，公司与创维液晶共同出资成立合资公司，面向创维液晶产品背光市场需求，锦富持合资公司 65%的股份。目前土建已经完成，在进行无尘室装修阶段，明年开始贡献业绩，预计目标产值在 1 个亿左右。随着公司产品逐渐得到国内主流厂商的认可，内销的收入逐渐放量。内销比重由07年的约10%， 10年上市的20%，到今年则超过30%。在整个平板产业弱景气时期，内销市场的需求推动公司收入快速增长。公司前三季度营收累计同比增幅高达 57.3%。
产品结构改善、2012年将受益于消费电子新品
公司产品目前主要包括光学膜、胶粘、绝缘、导光板及设备等几类。在上半年的营业收入中，大尺寸用光学膜的占比为 20%，胶粘类为 4%，导光板占比2.5%；笔电等中尺寸用光学膜的占比约为 12%，胶粘为 10%，绝缘类为 13%；Pad、手机等小尺寸用光学膜的占比为 5%，胶粘类为 27%。可见，中小尺寸应用产品营收的占比超过了 60%。据 Gartner预计，2012年全球平板电脑市场的规模将增长 63%，预计将占据 PC市场四分之一的份额。Intel 力推的超薄笔电 ultrabook 也将推出，据 HIS 预计将占据笔电市场 13%的份额。随着 12 年各类消费电子新品的推出，公司处在苹果、三星产业链，其中小尺寸产品营收有望继续保持快速增长。
毛利率拐点预计在明年一季度出现
受液晶周期的影响，面板价格下行的压力传导到上游器件供应商，公司产品从第三季度开始有一定幅度的降价。传统上 2、3 季度是电子行业的旺季。出于对世界经济前景的谨慎预期及 08 年的经验，3 季度开始，下游客户开始一段去库存的过程，从而出现 3季度旺季不旺的局面。随着明年去库存化的结束，行业需求有望复苏在推动收入增长的同时，毛利率下行压力有望消除。同时，公司一个新产品的生命周期大约在 10个月左右，消费电子新品的推出将拉动公司新品的需求，新品较高的毛利率也将带动公司整体毛利率的回升。
工艺为经、渠道成纬，延展企业发展空间
模切工艺的应用范围很广，用来加工的模切材料既有橡胶、塑料、乙烯基等高分子材料，还有硅、金属薄带薄片等金属非金属材料。公司在液晶背光用、数码产品用光学膜及胶粘绝缘器件的生产领域起步较晚，但发展迅速并成为龙头企业，说明公司在发展战略、生产管理、市场渠道开拓等方面均有领先优势。公司未来的并购将基于现有渠道客户，拓展工艺种类，丰富产品线，快速产生协同效应。
投资建议：买入
公司是光电显示薄膜器件及消费电子用粘胶绝缘功能器件领域的首家上市公司，同时也是该领域在营收规模、客户结构方面具有优势的龙头企业。虽然面临电子行业、液晶周期的下行趋势，公司仍受益于液晶制造向国内转移以及 Pad 等消费电子逆周期放量，而保持营收的快速成长。上帝在关上一扇门的同时却打开了一扇窗。鉴于公司该细分市场的竞争力以及受益于业内预期 12 年消费电子新品的推出，我们维持对公司的买入评级。
我们预期公司 2011 年-2013年营业收入分别为 11.58亿元、16.71 亿元、22.05亿元；EPS分别为 0.56元、0.76 元、0.97元，对应 PE为 30.5x、22.6x、17.7x。